保险行业：降息影响负面 快速降息伤害更小

    降息对保险行业影响负面。这一点之前有了较多的论述，我们简要重复主要的观点：1、从存量上看，保险公司的资产久期小于负债的久期，在利率下行的情况下对保险公司不利； 2、从增量上看，该次降息可能会使5年期债券收益率降至2.2%的水平，而保险公司的新增资金成本是不会低于2.5%的；3、降息对于协议存款的负面影响要大于债券，因为协议存款的存量和增量都会影响，而债券的影响主要是增量（如果不考虑存量的资本利得的话）。

    快速降息对保险公司的负面影响要小于慢速降息。我们认为相对于慢速降息来讲，快速降息对于保险公司的负面影响要更小。因为债券收益率的下行对于保险公司债券组合收益率的影响是滞后的，需要通过新增债券收益率的降低摊薄整个组合的收益率，所以对组合收益率的伤害程度取决于停留在低利率周期里的时间，时间越长收益率被新增资金拉低的幅度就越大。而快速降息有利于宏观经济较快企稳，从而使得在低利率周期里停留的时间可能会有所缩短，同时宏观的较快企稳对于股市也有明显的支持作用，所以快速降息对于保险公司的负面影响要更小。

    快速降息大幅降低了明年上半年保费收入负增长的可能性。我们认为由于明年上半年不会发生今年同期从高风险资产向低风险资产转移的资产配置过程，所以明年上半年保费收入有较大的下降压力，尤其是银行保险。但由于利率快速降低，目前一年定期存款利率已降至2.52%，与保险行业的预定利率基本一致。而市场后续仍有降息预期，因此保险比存款的相对吸引力就很可能会出现，股市的吸纳资金能力不会立即显现，所以明年上半年保费收入负增长的可能性大幅降低。

    保险行业交易性机会显现，但战略性机会还未到。我们认为保险行业的交易性机会可能会显现，主要的原因有两点：1、在各个行业中，保险行业的净资产对股市的敏感性是最高的（券商权益投资大约相当于净资产的10%，而保险行业的权益投资大约相当于净资产的80%），如果股市出现上涨保险行业的净资产受益最为明显；2、降息对债券收益率下降的边际效用是递减的，下行的空间已经有限。但投资保险股的战略性机会还未到，如果不考虑估值因素的话，我们认为加息初期是投资保险股的最佳时间，因为在加息初期固定收益类资产明显开始受益，而宏观经济很可能已经明显好转使得股市表现较为稳定，同时保费收入还未受到明显冲击。

    从公司的选择来看，我们认为在低利率周期里中国平安不是很好的投资标的，因为其负债成本的弹性是最小的。平安的负债成本之所以弹性最小，主要原因是其高利率保单占比是3家公司中最高的，而高利率保单的特点是负债成本固定的并且比较高（约为6%），平安高利率保单占比是1/3，太保的占比是1/5，国寿没有高利率保单。另外我们认为万能险结算利率下调后对平安个险渠道万能险的续期率以及提前支取率会有明显的负面影响，从而可能会影响到其个险队伍，同时其总资产中约有20%的资产在平安银行，作为一家城商行其风险值得关注。国寿的问题在于估值过高，因此如果年末太保解禁对股价形成冲击的话，我们明年的首选股是太保。

责编：赵文