18只二线蓝筹股即将飙涨

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    广发证券：首次给予杭州解百“持有”评级，目标价6.75元

　　广发证券18日发布投资报告，首次给予杭州解百（600814.sh）“持有”评级，目标价6.75元，具体分析如下：

　　4月份以来杭州市场消费复苏显著

　　今年一季度杭州市内7家商场销售同比下降了7.5亿元，降幅超过15%，但4月份杭州大厦月度销售同比增长了2.5%，而杭州解百和银泰百货武林店同店增长分别为10%和12.37%，复苏势头一直延续到五一期间，五一期间银泰的销售增幅超过25%。从商品结构来看，家电和名表销售情况比较突出，比如杭州大厦4月份家电销售同比增长了6.9%，名表销售同比增长了25%。在银泰则是化妆品和服装较为突出，分别同比增长了25%和10%。在解百家电、化妆品和服装同样表现突出。

　　进入4月份以后广州、杭州消费复苏迹象显著，广发证券认为主要与消费者信心在国家经济复苏政策刺激下提升，同时居民的高储蓄率和日益完善的社保体系的建立使得居民消费受当期收入影响不显著有关。（广发证券08年三季度和四季度的策略报告中通过分析历史数据可以看出，国内社零总额在CPI回落过程中名义和实际增长率均有提升，同时受当期居民可支配收入影响不显著。）目前微观企业的数据进一步证明了消费复苏的速度和力度将超出市场的预期。

　　本地百货垄断杭州百货市场

　　杭州百货市场目前主要由杭州大厦、银泰百货和杭州解百三大百货垄断，银泰百货以积极拓展分店方式来获得发展，而杭州大厦和杭州解百仍以巩固现有商圈的垄断地位来获得发展。根据《杭州市城市总体规划》来看，杭州的主商圈仍然是以延安路为轴，贯穿湖滨、武林和吴山的三个商业圈，杭州大厦和银泰百货主力店在武林商圈，而杭州解百的主力店在湖滨商圈。但湖滨商圈规划以专卖店和专业店为主，未来限制开设大型百货店，这有利于杭州解百在该商圈的龙头垄断地位。杭州未来具有较大发展潜力的新商圈主要是钱江商圈，目前银泰已经进入，万象城则将引入新世界百货。杭州解百没有进入新商圈的计划，公司未来2-3年的重点仍然是巩固湖滨商圈的优势地位。

　　公司经营质量明显提升，但管理模式仍需改善

　　公司近五年来，营业收入和净利润增速明显提升，其中营业收入复合增长率为10.22%，净利润复合增长率为53.95%，公司近五年的增长主要受益于公司推行了楼层承包制，推动了毛利率的提升，费用率的下降。公司毛利率从2004年的13.87%提升至19.27%，提升了5.38个百分点，同时费用率下降了1.45个百分点，净利润率为4.55%。但随着该承包制实行时间的拉长，边际效益逐步递减，公司未来仍需要面对采购和销售分离的阵痛，在该转型过程中，公司可能会面临毛利率短期下滑，费用率上升的困局。

　　解百扩大在湖滨商圈的经营面积以巩固优势地位

　　公司日前以4亿元购买了湖滨商圈元华商场4-5楼18477.61平米的店铺，年折旧为1140万元，考虑财务费用，换算为租金为3.17元每平米每天，与当前市场租金折扣幅度不大。元华商场目前仍在以特卖场的方式经营，公司预计在今年6月份以后开始重新进行装修和招商，预计国庆前可以开业，未来的定位为时尚流行百货。考虑目前租赁部分，元华的店铺面积为4万平米，按首年2亿的销售额计算，广发证券估算门店可以持平。同时公司的新世纪酒店已经停业，预计6月份开始装修，国庆之前开业用于商业经营（实际店铺面积约1万平米），由于该部分面积与现有商场连为一体，将带来较为客观的内生增长，广发证券预计该部分新增面积可给公司带来销售收入2亿元以上，预计2010年新增净利润1000万元。但公司还计划在2010年将目前的A楼拆除重建，预计会有较大的资本性支出，可能会冲抵元华和酒店部分新增商场所带来的业绩增量。

　　投资建议

　　基于元华和新世纪酒店改造部分09年国庆前营业，以及公司A楼在2010年拆除重建，在2011年完工重新开业，广发证券预计公司2009-2011年EPS为0.27、0.30和0.36元，公司未来2年以内没有扩张计划，仍以单体百货发展，且目前不论从PE（09年25倍）还是PS估值（1.17倍），估值吸引力较弱，基于此广发证券首次给予公司“持有”评级，目标价6.75元。