流动性推动相对估值上行

　　大通证券 李哲明

　　我们将1996年以来的M1增速与A股市盈率波动拟合比较，可以发现，M1增速的周期性与估值水平的波动较为相关，并且在小的周期内，估值水平仍然与M1增速拟合。

　　比较M1-M2与市场估值的历史走势之后，我们发现M1-M2几乎可以看作是估值走势的翻版，趋势上极为接近。而目前M1-M2与市场估值同处在历史较低水平，从趋势上看这与1995-1996年的情况较为相近。

　　从这些比较中我们至少可以得出以下结论：流动性对市场估值的驱动力是极为明显的，流动性与估值的相关性也是长期存在的，这其中M1增速由于明显的周期性特征对于市场具有更好的指示意义，而M1-M2则更接近市场估值的波动趋势。因此，我们认为跟踪M1以及M1-M2的变化，对市场估值趋势的判断会更有帮助。

　　下半年估值提升的依赖：M1继续上行和M1与M2的差逐渐转正。从宽松货币到经济改善预期都支持M1增速延续上行空间。需要注意的是，当前M1同比已经进入1996年以来的最高位置，1997年1月份M1同比增长最高达到22.2％，2000年6月M1同比达到23.7％，2004年3月达到20.1％，2007年8月到达22.8％。而2009年6月M1增速达到创记录的24.79％，说明此前宽松的货币政策对流动性充裕的提升效应是极为显著的。从历史规律来看，当前估值将快速反弹以跟上M1的增长速度。

　　前一阶段M1的触底反弹主要来源于宽松货币政策的推动，而随着宽松货币政策效应的减弱，后期M1上行的动力将主要来自于定期存款出现活期化的金融脱媒现象，伴随着M2增速的减缓，使得M1-M2的“剪刀差”出现大幅上升，这种情形分别在1996年、1999年以及2007年都出现过。 从相关关系来看，如果“剪刀差”大幅转正，相对估值的市盈率也将继续上涨，从而推动市场上行。

　　机构来源：大通证券

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