IPO对资金面冲击会减弱 打新热情“浇灭”

　　暂停8个月的IPO即将重启，这意味着股票市场融资功能开始逐步恢复，目前，投资者更关心的是IPO收益水平和IPO对市场资金面的影响，我们认为IPO重启将对目前市场利率冲击减弱。

　　中国证监会5月22日发布了《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导(征求意见稿)》(下面简称《指导意见》)，考虑到征求意见后可能有一个修订的过程，我们预计IPO正式启动应该在7月后。

　　我们认为，IPO重启将对目前的债券市场利率水平构成一定冲击。首先，根据粗略计算，IPO重启后其网上申购收益水平将在5%至13%之间。虽然我们的假设可能存在不合理的地方，但即使以我们估计的区间下限水平来看，其相对于目前的债券市场收益水平也有一定吸引力。但是，这个吸引力是对100万资金规模的散户而言，机构基本被挡在外面，如果以100亿之上融资为大盘股起点，机构最大可参与的打新股规模仅为千万左右(百亿/1000)，我国A股单只融资规模10亿之下居多，意味着单个账户打新股资金上限仅100万。其次，IPO改革关于网下网上申购参与对象分开以及网上单个申购账户设定上限等措施，将促使机构投资者由网上转为网下投资。这一定程度上会影响网下申购配售比例，甚至影响IPO网上、网下发行比例的分配，进而可能影响新股定价。因为网下锁定期三个月，机构倾向于低估一级市场价格，以更有效保护自身利益，这些都将影响网上、网下申购收益水平。在前面的情景分析中，我们大致估算网下申购年收益大概在6%至11%，但这需要承受3个月锁定期股票市场的波动风险。

　　不过，IPO对资金面冲击会大大减弱。主要原因是：第一，由于在新IPO机制下，占IPO发行量大部分的网上申购，主要参与者将为中小投资者，资金实力较弱，且单户申购比例受到限制，因而申购冻结资金将大幅减少，而且其主要资金来源为自有资金，不会造成大规模资金流动；第二，机构投资者将主要参与网下申购，但由于网下申购总体规模相对较小(占总发行规模约20%)，而且中签率相对较高，因而申购冻结资金规模有限，此外由于网下申购股票有三个月锁定期，机构投资者进行杠杆融资申购时会更加谨慎，这些都会减弱对资金面的冲击。

　　总体而言，IPO对债券市场的冲击肯定存在，如提高广大散户的无风险收益率而促使其大量赎回1年以内的人民币理财产品，引发短期债券品种抛售，最明显是中短债基金、银行短期人民币理财产品等；再如，IPO引发回购利率波动，短期品种风险值上升，要求收益率补偿。另外，IPO很容易成为机构抬升收益率水平的“说辞”,但是这种影响不应该扩大，因为影响债券市场最大群体——机构投资者的“打新”热情被新制度基本“浇灭”。(东海证券 陈继先 谌世光)

责编：金文建