上调央票利率难改股市上行趋势

　　在沉寂5个多月后,央行货币紧缩步伐又向前推进一步。1月7日发行的3月期央票利率上行4个基点,此次利率上调被认为是央行货币政策微调的重启,并引发股市大跌。不过,市场人士认为,当前经济复苏与货币政策收紧再次开启了新一轮“龟兔赛跑”,央行票据利率的小幅上调无法改变股市的上行趋势,对市场的影响更多的是一种短期扰动。

　　CPI或超预期

　　09年12月份CPI可能会超出预期,甚至有券商研究员认为2009年12月份CPI可能接近2%,2010年一季度物价超预期的概率较大。主要原因在于一季度的物价可能遭受三大冲击:第一是供给冲击,粮食、猪肉等食品产量虽然得到保障,但是2009年年末和2010年年初的恶劣天气对食品供给的冲击带来了较大的不利影响。第二是需求冲击,传统的春节消费需求、经济快速复苏、09年接近10万亿的新增信贷和2010年一季度预期中的信贷增长都将对物价形成强烈的需求冲击。第三是成本冲击,大宗商品特别是石油价格和资源价格的改革将带来很大不确定性,综合来看,预计一季度CPI高点可能在2.88%左右。

　　紧缩非“提前”而是“晚到”

　　正是因为物价超预期和传闻中的银行信贷继续大幅增长引发了央行的担忧,1月7日央行时隔5个多月后再次提高央票发行利率;央行的这一举动被市场解读为货币政策、紧缩政策的提前降临,进而引发股市恐慌性下跌。

　　事实上这里发生了一个有趣的现象。1月7日央行票据发行利率的上行对债市、股市的冲击出现了一个时滞。此次利率上调,股市解读为货币紧缩的提前,而对债市而言却算作“晚到”。自2009年10月份以来,债券市场对央行票据发行利率再次上行的预期逐步强化,当时1年期央行票据利率出现了10-20个基点的一二级市场倒挂,虽然12月上旬倒挂利差有所收窄,但是2010年1月份以来倒挂利差再次扩大至30个基点左右,可见对于央行票据利率的上行,债市是早有预期的。

　　经济复苏与政策退出“龟兔赛跑”

　　货币政策的反周期和相机抉择特性,使得经济复苏和货币政策往往呈现出“龟兔赛跑”的特点。最初经济复苏步伐较快,企业业绩快速上行,物价逐步上升;而货币紧缩也开始从数量操作中露出一些端倪;此时经济复苏比货币政策跑得要快,从历史规律来看,这一时期股市处于上升趋势之中。随着经济复苏的态势日益明显并进入繁荣期,宏观经济运行露出过热迹象,包括出现正的产出缺口、物价飙升等等,此时货币政策会逐步加码,货币政策跑得比经济快;这一时期股市则可能面临转向风险。

　　如果从2009年二季度开始算起,中国的经济复苏已开始加速。因为翘尾因素的影响,2010年一季度宏观经济同比和上市公司业绩增速都将非常可观,宏观经济进入加速跑区间。而货币政策的紧缩自2009年7月份重启一年期央行票据开始计算,至今仅仅微调过两次央行票据利率,政策收紧可能仍处于慢走期。

　　从经济周期和货币政策周期的运行规律来看,在经济由衰退到复苏、物价由通缩缓慢回升至温和通胀的时期,货币政策收紧往往是缓慢和温和的。当前中国股市面临的或许是快速飙升的宏观经济和企业业绩、逐步回升的物价以及温和、逐步收紧的货币政策并存,综合来看趋势仍是向上的;目前的货币政策微调是正常的、可预期的,因而对市场的影响更多的是一种短期扰动。

责编：程振宏