叶檀：中冶IPO应该折价补偿投资者

    中国的资本市场往往如此，从战略上来看十分正确，从战术上与市场原则来看却大谬不然。

　　新股发行就是如此。新股频发貌似符合市场原则。从目前已完成IPO的21家企业来看，有20家的募集资金都超过了原计划，近期股票交易市场行情日益低迷，但IPO企业超额募集的资金反而越来越多，已经完成IPO的21只新股平均发行市盈率高达37.88倍，大大超过交易市场上不足30倍的市盈率。既然市场认可，既然有人乐意投资，为什么不溢价发行？不溢价才是傻瓜。

　　8月30日晚间发布招股说明书的中冶打破了一项纪录，他们以每股净资产0.28元刷新了自中国中铁（601390）以来，每股净资产低于面值的纪录。以中冶IPO的火箭速度，在目前打新股几成惟一无风险游戏的情况下，即便外界对中冶上市质疑声声、怒气冲冲，中冶依然会顺利上市。

　　与许多大型企业一样，中冶上市承担着重要任务，是衔命而来。一是继续在资源市场开疆拓土，在国际上承担资源收购开路先锋的作用。中冶集团是国家基本建设和海外工程承包的主力军，是国家确定的重点资源类企业，仅在海外矿山资源投资达到10亿美元，据悉该公司在海外收购矿产资源包括位于阿根廷黑河省希拉格兰德铁矿、巴基斯坦俾路支省杜达铅锌矿及山达克铜金矿、巴布亚新几内亚瑞木镍红土矿、阿富汗艾娜克铜矿、澳大利亚皮尔巴拉地区兰伯特角铁矿及西澳铁矿；二是继续开拓外A后H或者A股与H股同时发行的上市路径，逐步以内地定价系统取代境外定价，改变海外投资者在香港市场一言九鼎、中国资产统统折价出售的不利情况。

　　谁能说中国收购海外资源不是重大的战略布署？谁能说收回中国资产的定价权不重要？这样一家与五矿、中国有色同样重要企业却合并资产负债率高达94.1％，难道不应该救助？

　　为了达到是述目标，在进行战略布署的同时，有关方面混然不管内部信用体系的冰裂之忧。

　　危险在于，中冶等企业赢利数据不错，却患有资金饥渴症。在未上市之前就是债券市场的常客，在上市融资之时往往狮子大开口。在2008年，中冶集团通过发行短期融资券和企业债的方式，在银行间市场融资70亿元，还有部分无担保债，可见银行对其信用深信不疑，究其实是对背后有政策托底深信不疑。此次在A股与H股市场融资300多亿元资金，可以解除捆绑中冶手脚的债务绳索。

　　同时，企业无度扩张缺乏约束，对于一家包罗万象的企业进行主业清理将是非常困难的事。中冶集团的内容包罗万象，从有色金属、工程承包、房地产、纸业到股权投资应有尽有，今后如中冶这样的企业肯定会在股票市场上进行分类整合、整体上市等等令人眼花缭乱的资本操作，可能纸业、锌业等还会分别上市。

　　低于1元净资产特批上市股有了很多后来者：中国建筑（601668）股份有限公司（中国建筑）预披露的招股书显示，发行前每股净资产为0.71元，低于1元；此前发行的中国中铁、中国铁建（601186）两家公司发行前每股净资产分别为0.65元和0.62元；6月30日与光大证券（601788）一同过会的南车股份招股说明书显示，其每股净资产为0.62元，每股收益为0.12元，而中冶每股净资产0.28元。公司上市发行前每股净资产低于1元，违反《公司法》第130条、第131条，无法满足公司股票发行上市条件。

　　只要市场有需求，可以发得出去，这些公司就可以堂而皇之地上市，但鉴于这些企业财务状况较为低劣，应该做出补偿，就如低等级债券应该给投资者高息。

　　比如在发行时市盈率受到控制，或者承诺进行固定的现金分红，甚至承诺数年内不进行再融资等，相当于投资者以获得了一项未来的收益权，如此才能将公司的财务信用不足货币化折价，才能树立市场信心。

　　有关方面并未意识到对财务折价进行补偿的重要性，由此导致的结果是上市公司鱼龙混杂，信用等级不彰。既然中国南车（601766）等企业可以特批以低于1元的净资产上市，而又不必对于投资者进行红利等方面的回报承诺，投资者有理由相信，这样的股市天然存在不平等，他们受中石油杯弓蛇影之害，固然不敢在二级市场对于此类股票大追大杀，却敢于在一级市场冲锋陷阵。谁能说投资者打新不理智呢？

　　一级市场与二级市场鸿沟难填，壳资源还会大行其道，只要大型企业有壳可卖，大型企业之间的交叉持股会愈演愈烈，如宝钢以中冶的投资从1.94亿元帐面增值到6亿元以上，所谓打通产业资本与金融资本，对于大型企业而言，不过是日本式大企业交叉持股、互享金融利润的又一种表现方式而已。

　　有人担心低价发行在H股市场会更被低估，先A后H时间不妨延长，只要中冶能够证明自己的赢利与诚信，在A股市场获得高价，而后在H股市场上市，何来贱卖之说？

　　中冶是压垮股市的最后一根稻草吗？此话夸大其辞，我们每次都以为是最后一根稻草，实际上稻草源源不断。与其说是中冶本身存在信用问题，不如说是中国股市存在巨大的信用障碍。作为中冶这样的国企，理应分利于民，回馈社会，他们以低品质上市，理应给予投资者固定分红等回服，如此，则中国经济可以享受数十年信用与财富增长期。

　　正如鸦片上瘾者大多无法戒除，不能看到股市弊端者常常抱怨鸦片剂量不够。近日，8月份信贷数据回落引发市场担忧。9月1日，有消息人士透露，中国银行（601988）业8月新增贷款初步统计为3,200亿人民币，连续第二个月创出年内新低。其中中国最大的银行工商银行（601398）8月份新增贷款为负数。于是我们听到对银行减少贷款的抱怨声，或者怪罪央行不实行类似上半年的极度宽松的资金净投资政策，甚至根本不承认信贷进入资本市场的任何可能性。但从近期接连不断的IPO，我们却听到了另一种声音，中国股市并非资金失衡，而是信用失衡。

　　虽然对于创业板疑虑未除，我却希望创业板早日到来，起码这些公司可能给中国股市带来一股清新的空气。

　　注：没错，此文的主要例证就是中冶，而不是其他公司。

　　凡与报纸发表相差过远之作，一概以博客为准。

　　再次强调，网络是个伟大的发明，可以屏蔽一些财富与权力暴力。

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