摩根士丹利：A股还有上涨空间

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    摩根士丹利亚太区中国策略师娄刚接受中国证券报采访时表示，今年下半年经济加速增长的大趋势已经确定。而资金面方面，下半年将会维持一个比较宽松的政策，但由于没有达到全面复苏阶段，所以加息的情况不太可能出现。在企业利润复苏和资金参与等因素推动下，预计香港市场国企指数还会有40%的涨幅，而内地A股市场的涨幅不会低于港股。

    中国证券报：目前许多迹象都显示中国经济出现了积极的改变，请您谈一谈对中国下半年经济的看法。

    娄刚：首先，应该说今年下半年经济加速的大趋势已经确定，虽然微观方面有很多值得怀疑的地方，比如说工业增加值见底回升，我们还没找到是哪里回升，但从统计局的数据可以看到回升趋势。柴油使用量、用电量可能会回升，从总量的研究上看经济复苏的趋势非常明显，下半年经济发生反复的可能性较小，或许第三季度会有小反复，但四季度反复的可能性很低。

    对于资金面，我们觉得下半年将会维持一个比较宽松的政策，主要依据是，首先实体经济并没有达到全面复苏的阶段，现在还是所谓早期复苏的阶段，所以这个时候加息的情况不太可能出现。

    中国证券报：今年以来A股成为全球表现最好的主要股票市场。在股市市值持续增长的同时，中国内地股市的IPO活动逐步活跃起来，您对此怎么看？

    娄刚：我们觉得下半年资本市场估值会进入泡沫化阶段，这个泡沫化由利润迅速释放、从复苏到加速趋势确立作为基本面的支撑。然后由过度剩余的资金来参与。

    在这三方面共同作用下，我们预言今年下半年A股市场还有港股可能出现估值泡沫化的状况。现在只能说估值合理，还不能说是泡沫化进程。如果进入泡沫化阶段，港股国企指数可能有40%的涨幅，A股市场我们还不确定一个具体的点位，但应该也不会低于港股的涨幅。

    如果泡沫化出现怎么办？我觉得就算今天认为资本市场出现泡沫化状况，并不代表我们对经济的可持续发展变得更加乐观，发生泡沫只是现实，可能让中国中长期付出一定代价。所以今年下半年经济发生反复的可能性较小，但是我们并没有说在2010年和2011年不会发生反复。去年的四季度，中国经济环比是负增长，从极减速过程很快进入极加速过程，中国很多过剩的产能被姑息并保存下来，产业升级的动力并没有完全形成。一般来说，经济最好是在高位调整，但产业调整一定要在低位进行。产业升级和产业调整是非常缓慢的，因为产业资本只有在没有出路的时候被迫进行升级，才能完成改革。我们没有抓住低位产业调整的机会，这个是中国在中期面临的问题，所以经济可能还会反复。

    中国证券报：近来由于经济复苏的预期，地产、原材料等板块涨得非常厉害，您对各板块如何看，哪些板块值得投资？

    娄刚：下半年GDP增速还会创新高，油品消费量一定会比较可观地复苏，耐用品、零售业等等都有不同的亮点。现在反而应该采取谨慎态度的，是在早期复苏中大量获益、市场过度关注、估值过高、面临政策调整风险的行业。主要集中在三个行业，银行、地产和原材料，因为大家对它们的期望值太高，处在幻想阶段。只要政策有调整，他们会首先受到冲击。

    比如地产板块，我们觉得对经济观点和对股票观点还是要有一定的差别，股票除了利润以外还要看其他东西。地产我认为它会成为驱动经济的主要动力，上半年标地，下半年土建，明年进入加速期，这个没有悬念，趋势在这里摆着。地产的股票还有什么表现，我觉得不一定。地产离宏观调控最近，可能会在明年甚至今年下半年，当中国经济出现局部过热的时候，政府会率先调控房地产行业，调控目的以保量不保价为准，最后可能用一些方法，如限制二套房贷，把高端房价压下来。

    另外，我对银行板块不是很看好。这个可能跟主流观点不一样，按道理经济加速，怎么不看好银行？收益曲线陡峭化、利差在放大，银行苦日子应该过了，但是我觉得决定银行股价除了利差和盈利，还有资产质量，股市对资产质量的反应通常会提前一年。我们说银行出坏账问题，没有一次用百分比增加，而是以倍数增加。2001年“9·11”以后，那一年台湾制造业坏账上升高达3倍；1998年香港整个银行体系，在房地产暴跌以后，坏账余额上升7倍。其实银行真的出现了坏账问题，会成倍数增长，中国银行有能力抗击这个风险，但是股价不一定能维持现有价格。如果今年放贷达到10万亿，中国银行的总资本金也就35000亿，如果10万亿里搞出百分之几十资金收不回来，资本金就不够用了，当然国家肯定救它。但银行资产问题远远没有结束。资产问题的暴露一般在加息中出现，加息后出现坏账，银行股价就开始波动。大家已经看了这么多国际上银行的先例，按市值计算，全世界头十大银行中有五大是中国的，你觉得银行股可持续上涨吗？我觉得不可持续。

    我们看多保险股。其好处是在资产泡沫化阶段，保险是最大的受益人，保险持有大量的资产，也是加息的获益者，它是长期投资者，在长债方面获益，比银行股强，不存在坏账问题。保险股在后面复苏、向上空间更大。保险股采用相对稳定的投资策略，暴露风险的可能性很小。（记者 黄继汇）

责编：陈平丽