新股发行制度市场化的又一次战役

    坚持市场化方向，促进新股定价进一步市场化，注重培育市场约束机制，推动发行人、投资人、承销商等市场主体的责任，重视中小投资人的参与意愿。这是22日发布的《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见(征求意见稿)》中的改革原则。遵循这样的原则，新股发行制度改革正朝着市场化方向不断深入和迈进。

    众所周知，我国的新股发行制度经历了一个由行政主导向市场化方面不断演进的发展过程，可以把2005年作为一个分水岭。2005年以前，由于投资者和中介机构等市场主体尚不成熟，市场机制不完善，买方不能对卖方构成有效约束，出于保护投资者目的，证监会采用限定发行市盈率上限的方式管理新股价格。这种定价方式对当时市场状况下投资者保护和市场发展发挥了积极作用，但随着市场发展其不足也较突出，其与价格形成机制的市场化要求相距较远，股票一级市场的价格发现功能和资源配置功能发挥不充分。

    2005年后，监管部门对新股发行体制进行了重大改革，推出了询价制，不再对新股价格进行核准，采用发达市场通行的向合格机构投资者累计投标询价方式确定新股发行价格，从而把市场力量即买卖双方的判断和意向引入到发行价格的确定上来，初步实现了不同行业、不同类型公司的差异化定价，向市场化的定价方式迈出了积极的一步。

    虽然，现行发行制度发挥了许多积极的作用，但是，也存在一些缺陷，例如，询价往往会流于形式，新股发行定价难以反映股票真实价值；由于机构仍然占据了网下申购的优势，存在过度向机构投资者倾斜的弊端等等。这些问题，都引起了监管部门的关注和深入思考。特别是在股权分置改革之后，市场的规模和容量跨上新台阶，这时，有必要对整个市场运行各个方面进行整体地推动和完善，而新股发行体制是整个股票市场形成的前端环节，对它的完善将有效地理顺市场的运行机制。因此，为了促进资本市场的长远健康发展，对新股发行体制进一步改革和完善成为证监会一直在做的一项重点工作。

    从此次发布的指导意见可以看出，证监会致力于完善和健全新股发行制度改革的态度和决心。指导意见不仅摒弃了已不合时宜的制度设计，而且，还积极采纳了来自市场各方的建议和意见。例如，对于市场关注的新股定价问题，指导意见进一步完善询价和申购的报价约束机制，淡化行政指导，形成进一步市场化的价格形成机制；针对市场呼吁提高中小投资者中签率，指导意见明确优化网上发行机制，股份分配适当向有申购意向的中小投资者倾斜，缓解巨额资金申购新股状况等规定，都更好地保护了中小投资者的利益。

    由此可以预见，在指导意见实施后，市场价格发现功能将得到优化，买方、卖方的内在制衡机制得以强化。而且在提升股份配售机制的有效性的同时，也将缓解巨额资金申购新股状况，提高发行的质量和效率。

    但是，我们也要看到，我国的资本市场仍然是发展中的市场，处于“新兴+转轨”的发展阶段，这个特点决定了新股发行体制改革和完善不可能一蹴而就，而是一个不断调整、优化的过程。因此，这也要求我们必须在发展中不断改革和完善新股发行体制。

责编：韩文燕