叶檀:A股出现了一个最大的利好

　　宏观经济数据两大隐患与一大利好

　　一季度的宏观经济数据显示出中国经济的隐患和未来复苏的出路，一季度的经济复苏有三大特点。政府投资拉动，导向性明显；较好的信息是消费处于略有回暖状态；而隐患多多。

　　特点：政府投资拉动

　　政府投资拉动的作用体现在几乎所有数据上。

　　全社会固定资产投资增长加快，城镇新开工项目计划总投资增长87.7%。国家发改委发布的数据显示，今年1月至2月，全国新开工项目18533个，比去年同期增加4056个，新开工项目计划总投资7437亿元，同比增长87.5%，为历史最高。

　　一季度，全社会固定资产投资28129亿元，同比增长28.8%，比去年同期和四季度分别提高4.2和6.4个百分点。农村固定资产投资大于城镇固定资产投资，第一产业和第三产业投资增长快于第二产业，分地区看，中西部投资增长明显快于东部，东部地区城镇投资增长19.8%，中部地区增长34.3%，西部地区增长46.1%。这种以新开项目拉动、农村投资民军突起、中西部投资大于东部的架构，很明显是政府投资导向的结果。

　　从采购经理人指数上同样可以看出这一点。4月初，两家机构发布的3月PMI指数走势迥异。里昂证券的数据显示，3月PMI指数再度下跌，降至44.8，中国制造业经营环境恶化。自2008年11月创历史新低后，该指数曾连续三个月回升，至今年2月已回升至45.1。而国家统计局和中国物流与采购联合会联合调查的PMI指数(下称中采联PMI指数)，则在去年11月后连续四个月回升，3月升至52.4。国家统计局局长马建堂4月2日接受媒体采访时评论，PMI指数连续回升，“意味着中国经济很可能已企稳回暖”。

　　数据的差异缘于采样不同。中采联PMI指数调查的企业样本为730个左右，覆盖31个省、30个制造业行业；里昂证券调查的样本为450个左右。从样本企业的规模看，中采联PMI指数的样本企业的规模较大，而里昂PMI指数调查的多是规模较小的出口型制造业。中采联数据遍布全国，而里昂证券数据集中于沿海地带。两个数据的差别显示了国有大型企业与沿海中小企业截然不同的行业情况。国企略有复苏，而沿海出口企业仍然一片萧瑟。

　　高善文的研究证实了这一点。他指出，中采联用于计算PMI的5个扩散指标中，起到主要拉动作用的是新订单指标和生产指标，其数值分别为54.6和56.9，比2009年2月值分别上升了4.2和5.7，而其他三个指标变化较小，排除供应商配送指标来看，就业和原材料指标都显著低于52.4，并且变化较小。也就是说，3月政府的投资项目拉动大见成效，以交通运输设备、电气机械及器材制造业、通用设备制造业为主的大型企业接到新订单，这三个行业的生产指标也超过了60%。

　　中央国资委主任李荣融在博鳌亚洲论坛上报喜，央企3月份环比经济指标有明显回升，营业收入同比下降5.4%，但环比上升25%。利润同比上升26 %，环比增长86%。

　　这可能为一季度打架的数据找到答案，我国工业生产首季增加5.1%，用电量却下降3%，其中3月份发电量较上年同期下降1.3%。国家统计局国民经济综合统计司司长李晓超在4月17日的国务院新闻办的新闻发布会上表示，两个数据都准确，确实存在矛盾，如果中国的大型企业自备发电，或许可以找到答案。

　　数据存在的隐患是信贷天量增长难以为继。以我国一季度4.58万亿的信贷增长速度推算，2009年全年信贷投放可能超过8万亿元，不仅远远超过政府制订的货币增长与信贷增长目标，还会诱发严重的局部资产泡沫型通胀，对于稳定市场不利。目前央行与银监会强调货币可持续增长的适度宽松政策，按照这一口径推算，虽然会超出年初制订的5万亿元人民币的信贷规模，但不会偏离太远，应该在政府将处于左右为难的地步：继续扩张信贷，将出现局部泡沫和信贷使用效率低下；靠资本市场直接融资，资本市场噤若寒蝉，难以承当；靠政府投资，政府的一季度财政收入下降。4月13日，据财政部公布３月份全国财政收入4402.21亿元，同比下降0.3%；一季度全国财政收入累计14642.05亿元，同比下降8.3%。

　　并且，政府投资没有带动民间投资。今年1月至2月，国有企业及国有控股投资同比增长35.6%，增幅较去年同期增加23.3个百分点。相比之下，国有和国有控股部门之外的投资增长，仅略高于去年12月的17.8%。

　　这说明经济整体情况并未有好转，目前的回暖是政府订单与项目的产物，其红利将在一年左右消化。到时如果政府缺乏子弹，而民间投资消费不畅，经济将有新一轮下滑。

　　最大利好是消费有复苏迹象。

　　今年3月，中国乘用车销售总量增长了10%，中国首次成为全球最大的轻型车市场，一季度，中国汽车销量超过美国全球第一。汽车与房地产的销量上升，带动中国消费向上。家电下乡存在种种问题，短期内有一定效果。一季度全国累计销售下乡家电产品270万台，销售额40亿元，其中3月份销售148.5万台，销售额22.4亿元，环比增长70%和72%。

　　消费税的耀眼增长体现了这一点。财政部4月22日公布的一季度税收收入结构性分析报告显示，一季度全国税收总收入完成13023.58亿元，同比下降10.3%，减收1496.1亿元。主体税种方面，消费税快速增长，企业所得税由负增长转为正增长，但增值税和营业税收入下降，进口税收也大幅减收。

　　在主体税种中，消费税的表现可谓一枝独秀。数据显示，一季度消费税完成1010.18亿元，增收280.56亿元，同比增长38.5%。但应该看到，我国税制改革没有完成，消费税不是主要税收来源，基数不大。

　　在政府大量投资之后，居民消费的增长是关键。央行副行长易纲最近提出，要大力发展消费信贷，落实好房地产信贷政策，引导金融机构创新和改进金融服务，加大金融支持经济发展的力度，同时有效防范信贷风险。

　　指望出口大幅回暖是不现实的。海关总署4月10日发布的数据显示，今年3月，出口和进口继续下降，但降幅均有所收窄。其中出口902.9亿美元，同比下降17.1%，进口717.3亿美元，同比下降25.1%。降幅收窄是前期降幅较大，政府调高出口退税率等措施出台的结果，要承认出口长期不振的现实，目前首先要稳定房地产、汽车等大宗消费，将政府的税收优惠与税收主攻方向逐步调到市场经济国家以消费税为主的方向上来。

责编：谷立亚